前 言

电子烟和HnB迎来春天，未来有望逐步替代传统卷烟。从供给端来看，各国控烟政策趋严，烟草产品减害是必然趋势。

烟销量不断下降，仅靠提高单价难以维系烟草公司营收增长，开拓新型烟草制品市场将为烟草公司创造新的利润增长点。全球主要烟草公司近几年积极转型新型烟草制品，并有较成熟的产品推出。

从需求端来看，减害但同时具备“真烟”体验感是用户的主要诉求，IQOS的推出证明了其实现的可能性。从政策端来看，国内烟草公司已经在积极布局HnB产品，国内市场有望在未来两年内放开，同时也会对电子烟行业进一步规范，促进行业的健康发展。

▌电子烟和HnB迎来春天，未来有望逐步替代传统卷烟

全球第一款电子烟早在2003年就发布，历经了16年的发展，2017年全球电子烟销售额达到120.54亿美元，加上加热不燃烧烟草制品(HnB，HeatnotBurn)，合计市场规模达170亿美元，仅占整个烟草市场规模的3-4%左右。

尽管电子烟等新型烟草制品目前的市场规模还很小，但我们认为从供给端、需求端以及政策端三方面来看，电子烟和加热不燃烧烟草制品等主流的新型烟草制品已经迎来最好的时代，未来有望逐步替代传统卷烟。

▌供给端:烟草行业转型势不可挡，巨头布局促进产业规范

各国控烟政策趋严，烟草产品减害是必然趋势。吸烟的危害巨大，世界卫生组织在过去数十年也一直致力于推动人们戒烟。

随着各国控烟政策趋严，人们的健康意识不断提高，全球烟草产品从有害发展到微害，甚至到无害，是必然的趋势。

危害性更小的新型烟草制品将成为继1881年美国人伯赛克发明第一台卷烟机，1952年洛里拉德公司推出带有微型过滤嘴的香烟后，烟草行业的第三次重大技术变革。

目前来说新型烟草制品主要包括有烟烟草制品和无烟烟草制品。

有烟产品包括电子烟和加热不燃烧烟草制品两种，在抽吸过程中会产生烟气。

电子烟的原理是将含有尼古丁的烟碱液(也叫烟油)雾化形成气状物。

加热不燃烧烟草制品则是将特制的烟草加热到一定温度，但不点燃烟草，也可以形成烟草味气体，口感更接近真烟。

无烟烟草制品具体包括口含烟、鼻烟和嚼烟三种。口含烟是将烟草磨成粉末再加盐和水混合而成，通过口含将尼古丁摄入至体内，其源自瑞典，瑞典吸食口含烟的人口比卷烟还多。

鼻烟则是通过鼻子吸食的方式，嚼烟则是通过口嚼烟草的方式。

无烟烟草制品事实上并非一种新产品，嚼烟早在19世纪60年代就十分流行，所谓新型主要是区别于主流的卷烟产品。

事实上，尼古丁虽然具有成瘾性，但对人体的危害并没有那么大，吸食卷烟时产生的有害物质主要来自烟草加热到达350°C以上时，燃烧产生的一氧化碳、焦油等物质。因此通过雾化、低温加热甚至是口含等方式可相对减少吸烟的危害。

尼古丁贴片(NRT，尼古丁替代疗法)、口含烟(Snus)、电子烟、加热不燃烧等不燃烧的烟草制品危害理论上是远小于烟斗、雪茄、卷烟等燃烧的烟草制品。

卷烟销量不断下降，仅靠提高单价难以维系烟草公司营收增长。

目前全球主流烟草制品仍是卷烟，据2017年世界烟草发展报告，2017年全球卷烟销售额(含税)约4700亿美元，同比增长约2%，占据总烟草市场份额的90%以上。

尽管卷烟销售额增长，但销量却不断下降。据国家统计局数据，2017年中国卷烟销量累计达23486.62亿支，产销率同比下降1.5%，库存比年初增长12.9%。2017年，全球其他地区卷烟销量合计约6200万箱，同比下降约2%。

除土耳其、埃及、孟加拉国以及越南等少数地区外，主要地区卷烟销量均呈下降趋势，预计未来5年仍将以1%-2%的速度逐年递减。与此同时，卷烟的平均售价提高，达到3.1美元/包，同比增长约3%。

长期来看，仅靠提高卷烟的价格难以维系烟草公司的营收增长，开拓新型烟草制品市场将为烟草公司创造新的利润增长点。

预计未来5年，卷烟销售额占烟草制品总销售额的比例仍将以每年1个百分点的速度下降，达到90%以下。

电子烟和加热不燃烧烟草制品是新型烟草制品的主流产品。

据中国卷烟销售公司数据，2017年，全球电子烟销售额为120.54亿美元，同比增长18.5%。

加热不燃烧烟草制品的全球销售额为50.03亿美元，虽然因为起步较晚，市场规模尚不及电子烟，但增速高达135.6%。

无烟气烟草制品相比之下，销量连续多年下降，2017年全球总销量为12.90万吨，仅是2011年总销量的五分之一。

据欧睿国际预测，无烟气烟草制品市场可能会继续收缩，年下降约1.4%。无烟产品市场规模的快速萎缩，一方面是由于电子烟等新产品的挤压，另一方面也是由于部分国家发布禁令，如印度2012年出台了对部分嚼烟的禁令。

细分产品来看，主要是嚼烟的销量大幅下降，口含烟市场仍有小幅上升，2017年，口含烟总销量为7.35万吨，同比增长2.4%，超过嚼烟市场。

全球主要烟草公司近几年积极转型新型烟草制品，并有较成熟的产品推出。

全球共有120多个国家生产卷烟，管理政策基本分为垄断经营、部分开放、完全开放三类，大多数国家实行完全开放的政策，包括我国在内的9个国家采取垄断经营，还有6个国家采取部分开放的政策。

我国烟草行业由国家烟草专卖局/中国烟草总公司负责，实行统一领导、垂直管理、专卖专营的管理体制。

而全球除中国以外的烟草市场目前基本被菲莫国际、英美烟草、日本烟草和帝国烟草四大烟草巨头垄断，2017年其合计市占率达到67.2%。

▌需求端:减害但同时具备“真烟”体验感

欧盟民意调查(多选)显示，61%的民众选择吸食电子烟的原因是想要戒烟或减少烟草摄入量，31%的民众认为电子烟比传统卷烟更健康，25%的民众认为电子烟比传统卷烟更便宜，有15%的人认为电子烟受到的限制更少，可以在一些无烟场所吸食。

此外，还有12%的人认为口味也是影响因素之一，6%的人认为电子烟更酷、更具吸引力。从以上结果可以看出，健康仍是人们从传统卷烟转向电子烟等新型烟草的主要原因，其次还有价格、吸食场所以及口味等影响因素。

在欧盟另一项民意调查(多选)中显示，47%的电子烟用户更喜欢水果味，36%的用户更喜欢烟草味，22%的用户选择了薄荷味。女性更喜欢烟草味，而男性更喜欢水果味，年龄较大的用户更喜欢烟草味而年轻人更喜欢水果味和糖果味。

IQOS和JUUL可以说是目前成功的两款新型烟草制品，前者是加热不燃烧产品，后者是电子烟产品，分别在日本和美国市场大获成功。

不同的新型烟草制品在不同地区受到当地政策的影响，不考虑该因素，我们分析了IQOS和JUUL为何能够引爆市场，对消费者需求进行了归纳总结，并对未来的产品进行了展望。

在此之前，我们先通过回顾电子烟的发展历史，从中也可窥见影响电子烟走向大众市场的主要因素。

从2003年全球第一款电子烟产品“如烟”面世至今，电子烟的发展大致经历了三个发展阶段——“如烟”时代，“vape”时代以及“HnB+新电子烟”时代。

电子烟的卖点从帮助戒烟，到标榜个性再到健康吸烟，逐步明确了定位，即在降低吸烟产生的有害物质的同时，也给用户更真实的吸烟体验，未来有望全面替代卷烟，使电子烟从目前的小众市场扩大到10亿人以上的烟民市场。

“HnB和新电子烟”时代:真实的吸烟体验，有望全面替代卷烟

大烟总体来说只能满足小众群体的需求，对大量的传统烟民来说，大烟的实用性并不高，一方面其烟味较淡，不及卷烟;另一方面，过大的烟雾使其不适合在大多数场合吸食。因此，烟草公司和电子烟厂商又开始推出更符合广大烟民需求的产品，包括加热不燃烧产品和类似传统电子烟的扁烟产品，代表性产品分别为IQOS和JUUL。

IQOS的成功主要是由于其接近“真烟”的口感，其产生的烟雾为颗粒而非传统电子烟的蒸汽，从而迅速获得消费者的青睐。

其次，出色的外观设计也使其拥有电子烟iPhone的美称。

其主要缺点是烟弹利用率低，烟草只占整个烟弹的1/3，且每抽一根都需要重新充电，每次充电时间为4-5分钟，较为麻烦。

日本地区目前仍是IQOS的主战场，2017年IQOS全球累计销售烟弹362.26亿只，同比增长390%，日本地区占比约86%，同比增长343%。

然而到了2018年IQOS增速开始放缓，前三季度销量仅增长42%，低于公司预期。主要是由于日本地区出现负增长，日本前三季度销量仅有158.8亿只，同比下降13%。

销量下降，一方面是由于同类型竞争产品的挤压，另一方面则是由于日本地区年轻烟民中IQOS的渗透率基本到顶，50岁以上的烟民相对来说更加保守，难以从传统卷烟转向电子烟产品。

如何推出让高龄烟民接受的产品将是公司未来面对的一大问题，我们认为使用简易型，携带便捷性将是未来相关产品设计要考虑的主要问题。

JUUL的成功也在于其实现了接近“真烟”的口感，秘诀在于其烟草原料采用的是以尼古丁盐为核心原料的液态尼古丁，而非传统电子烟中的游离式烟碱，原料中添加的有机酸使入口更加顺滑，减轻了对喉咙的刺痛感。

其次它的设计轻便、使用简单，通过其气流感应开关可感受用户抽的动作，无需按任何按键，对用户十分友好。

公司创始人曾在斯坦福大学主修设计，JUUL加长U盘式的设计使其区别与传统的笔杆式的电子烟，让用户耳目一新。

据《温斯顿沙勒姆报》报道，截止2017年12月，JUUL在美国的市场份额已达到46.8%，取代了雷诺美国公司的Vuse电子烟成为市场第一。

据尼尔森数据，2018年上半年JUUL的销售额达到9.426亿美元，同比增长781%，而同期扁烟整体市场为19.6亿美元，同比增长97%。这一惊人的数字足以显现JUUL的魅力。

18年年底，有消息称万宝路香烟制造商奥驰亚将斥资约128亿美元，收购JUUL的35%股份，使其估值高达380亿美元。

然而JUUL的火爆也引来了问题，2018年以来，在美国纽约、加州等地的法院，多位消费者状告Juul营销不当，导致青少年吸电子烟成瘾。

事实上，数据统计也显示，JUUL主要的用户是90后和00后为主的青少年，而非传统烟民。在FDA的要求下，JUUL宣布在美国实体店停止销售除薄荷和烟草味外大部分口味的尼古丁烟油，这些口味的电子烟油在网站上仍可继续出售，并通过年龄验证控制其销售。

此外，JUUL还表示将推出具有蓝牙连接功能的电子烟设备，设置地理围栏功能，防止在学校、办公场所使用电子烟，同时还将推出能够跟踪尼古丁摄入量的软件。

我们认为电子烟产品要想获得政府的认可，一定要杜绝青少年成瘾的可能性，JUUL目前所作的一系列尝试对于其他电子烟企业来说将有一定的参考作用。

价格来看的话，电子烟或加热不燃烧产品除了电子烟具成本外，烟弹或烟油的成本和传统卷烟基本相同。

IQOS的烟具价格相对其他同类产品来说较高，在加拿大、韩国和德国等地约700多元人民币，在日本由于加强推广，因此售价较低，约500元人民币，其对应的几款烟弹价格和同款卷烟对比相差不大。

JUUL电子烟套装在美国售价为50美元，国内约500元一套，其配套一盒4种口味的烟弹，每个烟弹相当于1包香烟或200口。

未来随着更多竞争者的加入，烟具价格可能会进一步降低，将有利于提高新型烟草制品的渗透率。

▌政策端:国内HnB市场有望开放，电子烟行业将进一步规范

目前对于新型烟草制品，全球各国的政策还不完善。

总体来说，HnB的销售政策相对严格，目前只在全球37个国家和地区有售，包括日本，韩国，新西兰、留尼汪岛、俄罗斯、哈萨克斯坦、乌克兰、摩尔多瓦、塞浦路斯、亚美尼亚、塞尔维亚、巴勒斯坦、以色列、英国、欧盟地区、多米尼加、库拉索、加拿大、危地马拉、哥伦比亚和南非等。

美国方面，FDA正在进行IQOS在美上市的审批过程，菲莫国际方面已经为美国新增市场准备好了产能扩充。

我国因为对烟草是垄断经营，因此明令禁止销售IQOS等加热不燃烧制品，但只限于烟弹，烟具不受限制。

尽管如此，仍然阻挡不了消费者的热情，近几年，IQOS代购火热，也因此滋生了许多违法犯罪的行为。

事实上，在网络上销售包括IQOS在内的电子烟已经形成了一个完整的灰色产业链，利润惊人，据说一个IQOS烟具卖家可净赚500元，一条烟弹可净赚七八十元。

这从侧面也说明了国内对于加热不燃烧产品的强烈需求。

目前HnB已经成为全球大趋势，我国相关核心技术正逐步被攻克，政策监管口径趋于积极，2018年全国烟草工作会议上更是明确深化新型烟草创新改革，推进新型烟草制品定型化、产业化、品牌化发展，推进政策法规研究。

今年的全国烟草工作会议上对新型烟草在中国市场今后的发展做出明确部署:要求加强电子烟等新型烟草制品的研发，推进电子烟、加热不燃烧烟草制品研发创新，《电子烟》国家标准获国家标准委立项。

未来1-2年，国家政策有望放开，国内将销售自己的加热不燃烧烟草品牌。未来烟草公司会将烟弹和烟具捆绑销售，还是生产可以适配IQOS等烟具的烟弹，还不得而知。

如果烟草公司选择自己生产烟具，则需要考虑到绕开IQOS的诸多项专利。这将对电子烟具行业的竞争格局产生较大影响。

电子烟销售相对宽松，除南美大部分地区、中东部分地区、欧洲土耳其、印度、非洲毛里塔尼亚、中国香港等地区外，基本允许使用电子烟，欧洲少部分地区以及澳大利亚等地区对只允许销售不含尼古丁的烟油、还有小部分地区对烟油中的尼古丁含量做出限制。此外，非洲大部分地区还没有相关政策。

我们认为电子烟替代卷烟的趋势不可阻挡，美国、欧盟等地区对电子烟行业规范的不断摸索将给全球其他国家做出指引。

目前美国FDA要求电商卖家在线销售电子烟需实施年龄认证，从而可以减少电子烟对青少年的吸引力，并限制青少年对此类产品的接触。

欧盟地区则早在2016年5月，就发布TPD(烟草产品指令)，要求厂家必须提前六个月向监管部门提交产品销售申请才能发布，所有的零售烟油单瓶容量不得超过10毫升，尼古丁含量必须低于20mg每毫升，油仓容量要控制在2ml以下，并且要有防漏装置。电子烟行业的进一步规范将有利于行业的健康成长。

我国目前对于电子烟行业还没有明确管制，未来可能会对烟油产品进一步规范。

围绕烟弹高度定制化是未来电子烟具的趋势，能够与烟草公司合作的供应商具备优势。

如果说烟弹是食材，电子烟具就是炊具。对于HnB产品，不同品牌的烟弹特性不同，也需要具有最佳加热温度曲线的烟具配合，才能实现最完美的口感。

而烟弹技术掌握在烟草公司手里，每家烟草公司的烟草大数据都是核心机密，这也就意味电子烟具公司需要和烟草公司合作，才能生产出真正令消费者满意的产品，每款电子烟具一定是围绕烟弹高度定制化的产品。

电子烟具制造企业的核心竞争力则是在加热和雾化技术、隔热材料与热设计、快速充电技术以及外观设计等领域。